肝素制劑重要性和緊缺性凸顯，健友有望顯著受益。

　　肝素制劑明確被列入新冠肺炎治療指南，臨床需求明確，重要性凸顯。肝素制劑主要用于抗凝血和抗血栓，以及血液透析、體外循環(huán)、導管術、微血管手術等操作中的抗凝血處理等。臨床需求剛性。早在1月，肝素制劑就已被世界衛(wèi)生組織納入新冠肺炎治療指南，用于減少靜脈栓塞的概率。由此可見，肝素制劑臨床需求明確，重要性凸顯。

　　肝素產業(yè)鏈當前仍處于供不應求狀態(tài)，美國收儲更是側面論證。由于2018-2019年的非洲豬瘟事件，國內生豬屠宰量大幅下降，豬小腸供給嚴重不足，導致肝素全產業(yè)鏈供給緊張。2019年率先由粗品端體現，并傳導至原料藥端。經過進一步的傳導，2020年以來，歐洲、東亞、中東等部分市場開始出現終端制劑產品（標準肝素、依諾肝素等）的短缺。目前來看，豬的出欄與小腸的供給仍然緊張，預計僅為2018年的50%。全球范圍或將陸續(xù)出現制劑短缺狀況，美國對于肝素API的收儲更是側面論證短缺的判斷。美國收儲的采購量約為年均9萬億單位，遠超美國正常年用量（我們預計2-3萬億單位）。我們認為大量收儲隱含對未來緊缺的預期。

　　從美國質量標準、制劑銷售、庫存儲備等角度分析，健友或將最為受益。

　　1）質量標準：美國FDA對于肝素制劑、原料藥具有嚴格的審批要求，目前真正能夠規(guī)模化進入美國市場供應的原料藥企業(yè)僅有健友和海普瑞。

　　2）制劑銷售：目前美國市場主要的肝素制劑廠家為Sanofi、Pfizer、Sandoz、健友等，其中Sanofi和Pfizer都是健友原料藥的重要客戶。健友是美國在售肝素制劑企業(yè)中唯一具備原料藥生產能力的一體化企業(yè)。

　　3）庫存儲備：健友自2015年開始加大肝素粗品戰(zhàn)略備貨，預計目前擁有國內約80%的上游粗品，全球范圍庫存儲備最為充足。根據中報，公司存貨39.19億元，其中原材料29.59億元，假設平均價格3-4萬元/億單位，公司粗品7.5-10萬億單位，考慮在產品和產成品均與肝素產品相關，我們預計公司粗品庫存超過10萬億單位。綜合三者看，健友有望成為此次美國收儲肝素API顯著受益者，并帶動其制劑在美國終端的銷售。

　　2020年，公司進入肝素API價格持續(xù)上漲，全球肝素制劑加速放量，注射劑ANDA快速獲批的三重共振。公司過去三年以年均10個產品申報美國，累計申報超過40個。2020年來獲批明顯加速，目前國際市場獲批產品超過20個，國內已獲批文號8個，預計未來2-3年每年5-10個產品獲批。公司品種+產能+渠道布局完善，注射劑出口發(fā)力值得期待。

　　盈利預測與估值討論：我們預計2020-2022年營業(yè)收入為36.42、45.82和57.14億元，同比增長47.46%、25.83%和24.69%。歸母凈利潤8.94、12.04和15.99億元，同比增長47.85%、34.62%和32.83%。當前股價對應2020-2022年PE為57、42和32倍。考慮公司2020年有望迎來基本面三重共振，且美國ANDA加速獲批，注射劑出口發(fā)力在即，維持“買入”評級。

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